Come funziona il meccanismo di conversione tappa per tappa

Che cosa succede quando su un titolo sottile si riversano a cadenze quasi prefissate dei regolari ordini di vendita? Che il titolo scende. Lo studio di Ambromobiliare che ha analizzato l’Egm (ma il fenomeno è riscontrabile anche su altri segmenti di Borsa), sottolinea come la relazione tra emissione di prestiti obbligazionari convertibili (Poc) e declino dei titoli sia diretta e, anzi, governata da una sorta di causa-effetto. In sei fasi ecco che cosa accade.

Un’azienda quotata (A) ha bisogno di liquidità. Si presenta una società specializzata (B) che propone ai vertici di A di emettere un Poc, un prestito obbligazionario convertibile cum warrant per nominali 5 milioni di euro. Dal canto suo B si impegna a sottoscriverla in una sorta di rateazione magari in due anni con 10 tranche di euro 500 mila cadauna. La data di conversione la sceglie B. In cambio B chiede ad A il versamento di un’immediata provvigione (2-3%) sui 5 milioni dell’emissione: sono già 100-150mila euro. E per B è subito profitto. Per quanto riguarda i warrant, normalmente, è previsto che possano essere convertiti in azioni ad uno “strike price” (prezzo di conversione) molto superiore al valore corrente delle azioni in quel momento (30-40% in più). Il messaggio che esce è che c’è un investitore che darà un sacco di soldi ad A, che potrà convertirle in azioni e avrà come premio una serie di warrant convertibili in azioni, ma a premio sul prezzo corrente di Borsa, ingenerando quindi l’idea che il titolo possa crescere nel futuro.

Sino a non molto tempo fa (ora non è più ritenuto sempre necessario) il meccanismo veniva avviato con un’operazione di prestito titoli: B prende in prestito dall’azionista di controllo di A 100mila azioni a un valore teorico pari al corso del titolo, ipotizziamo 5 euro (e quindi per un valore complessivo di 500mila euro).

Come fa B a rastrellare il denaro necessario a sottoscrivere la prima tranche dell’obbligazione di A? Inizia a vendere sul mercato le stesse azioni avute in prestito dall’azionista di controllo di A. Trattandosi di un titolo sottile, non ha molto mercato, e quindi è presumibile che il prezzo medio del titolo di A scenderà. Le prime azioni potranno essere vendute a 4,95 euro, le ultime a 4,00: diciamo che il prezzo medio ponderato scenderà a 4,70 euro. Dalla vendita delle azioni, B ricaverà dunque 470mila euro. Da notare che, nel momento in cui B decide di vendere le azioni prese in prestito, B di fatto diviene il dominus (market maker) di un mercato già illiquido di suo. Dunque potrebbe agevolmente governarlo con acquisti e vendite ben dosate o con azioni diversive per sostenere il titolo senza che questi perda troppo valore ed evitare di fare troppo abbassare il suo prezzo.

A questo punto B sottoscriverà la prima tranche del bond, versando il valore nominale al netto dell’eventuale scarto di emissione. E avendo già incassato 470mila euro più le commissioni di 100/150 mila euro, B ha la liquidità necessaria per far fronte al suo impegno. A questo punto B esercita la sua facoltà di convertire il bond al prezzo di mercato, pari a 4,70 euro per azione, meno il 10% di sconto (che B aveva già pattuito in precedenza con A): il prezzo di conversione sarà quindi pari a 4,23 euro. B in sintesi paga il bond 423 mila euro. A questo punto B ha guadagnato 18 mila azioni derivanti dalla conversione.