Fuga delle Pmi dal listino Egm, l’aumento del costo non ferma il delisting

Più delisting che Ipo, e gli «arrivederci» arrivano ormai, in alcuni casi, dopo soli uno-due anni dal suono della campanella. La cura dimagrante dell’Egm prosegue, incoraggiata dal private equity, che alza l’asticella del premio storico, spinto nella prima parte dell’anno a una punta del 27% rispetto una media del 20%. Per certi versi, si tratta di un segnale di maturità del segmento, che al contempo registra un’accelerazione dell’M&A tutto interno al listino (50 operazioni nel primo semestre contro le 42 della prima metà del 2024, raddoppiando il controvalore, pari a 312 milioni). Ma, nonostante questo, l’appeal resta incerto: gli scambi restano limitati, in alcuni casi i delisting-lampo sembrano addirittura disorientare i piccoli investitori, mentre la liquidità tocca un altro minimo storico. Solo sulle Ipo si registra un cambio di passo degno di nota (8 tra luglio e agosto, dopo averne conteggiate solo 6 nei primi sei mesi), mentre il Governo prova a correre ai ripari, con l’avvio, ormai imminente, del Fondo nazionale strategico (Fngs).

Anche in questa prima fase del 2025 sono proseguiti i delisting dell’Egm, confermando la tendenza in atto l’anno scorso e l’anno precedente. Ma qual è il «prezzo» di questa stagione? A domandarselo, mettendo in fila i prezzi pagati per le exit, è un recente studio di KT&Partners. I delisting sono stati nell’ultimo triennio spinti per la maggior parte da operazioni di M&A e consolidamenti strategici, piuttosto che da fallimenti di mercato. E dopo le 28 uscite registrate nel biennio 2023-24, 16 società sono uscite dall’Egm nei primi 8 mesi (due in più delle Ipo), superando il record del 2024,

La maggior parte delle operazioni del 2025 ha riguardato Opa, spesso promosse da acquirenti industriali o finanziari, con premi medi (rispetto ai prezzi pre-annuncio, calcolati sui delisting dei primi cinque mesi) del 27%, superiori alla media storica (pari a circa il 20%), riflettendo un riconoscimento del valore intrinseco delle small cap. Diverso, invece, il contesto legato alle operazioni di delisting «volontario», promosse dagli azionisti di maggioranza, «spesso indotte da una sottovalutazione percepita - spiega lo studio - con le aziende che hanno registrato una performance media del titolo pari al -49% dall’Ipo o nei tre anni precedenti l’annuncio». Circa il 30% dei delisting, infine, è stato causato dalla perdita dei requisiti di quotazione, spesso collegata a difficoltà finanziarie, con performance medie ancora più basse, pari al -73%.

«Un errore comune - spiega Kevin Tempestini, ceo e founder di KT&Partners - è considerare l’Egm come un unico blocco omogeneo. In realtà in questo segmento convivono aziende con storie e aspirazioni diverse. Accanto a vere e proprie realtà ancora in fase iniziale, esistono situazioni in cui governance, risultati, volumi e flottante sono invece paragonabili alla fascia bassa dello Star. Il tratto comune, però, è la sottovalutazione cronica dei progetti quotati. Eppure, come mostrano i dati, spesso quando si verifica un’operazione straordinaria, il premio è significativo e questa ragione ci fa mantenere una view forte sul segmento». Operazioni che hanno acquistato un significato ancora più rilevante in questi ultimi anni di progressiva rarefazione di scambi e liquidità. «Soprattutto nel post Covid, è emersa una grande necessità di creare valore - prosegue Tempestini -: le ultime operazioni indicano che l’Egm sta cercando una strada, spesso interna, per favorire e accelerare percorsi di crescita industriale sinergici, fare pulizia di realtà marginali, valorizzare investimenti altrimenti non facilmente liquidabili».

L’analisi evidenzia profonde differenze nelle caratteristiche dei delisting, a seconda delle ragioni che hanno portato a formalizzare l’operazione. Nel caso di Opa, per esempio, le società hanno registrato una performance media del 20% (calcolata in media negli ultimi 3 anni precedenti alla data di annuncio o dall’Ipo). Le uscite volontarie vedono invece, sulla stessa distanza, un prezzo in media inferiore del 49%. I delisting per mancanza di requisiti sono quelli che hanno registrato la performance peggiore, negativa del 73%. Infine i casi di fusione/acquisizione, segnale di maturità dell’Egm, ma con performance inferiori a quelle garantita dal private equity o dalle Opa tout court, con un premio del 7%. A prescindere dai valori poi, in generale, non sempre il mercato apprezza, per le ragioni più varie, e alcune operazioni possono anche generare malcontento tra i piccoli azionisti; è successo per esempio nell’Opas parziale lanciata da Mare Group su Eles (il management di quest’ultima ha contestato la congruità del prezzo offerto) o nella recente operazione su Palingeo lanciata da Icop, con scambio azionario (e un’Opa annunciata sulle azioni residue a 6 euro per azione), operazione riguardo alla quale i piccoli azionisti hanno manifestato a Consob un giudizio negativo, adducendo «asimmetrie» nel trattamento rispetto ai soci di maggioranza.